如无意外，碧桂园（2007.HK）将成功发债融资。

　　2008年2月20日晚公司发布公告称，建议发行的可换股债券已经获新加坡交易所批准。

　　此前，碧桂园与美林（新加坡）就发行及认购以美元结算、人民币面值的5年期可换股债券签订了协议，债券本金总值5亿美元。

　　据了解，这其中约40%将用于偿还现有债务，10%用于现有及新物业项目资金及一般公司之用，剩余50%将留作股份掉期抵押品资金。

　　当日下午，碧桂园方面向本报否认资金危机传闻，并称公司现在销售状况良好，发行债券更多是为尝试新的融资工具。

　　对赌美林

　　事实上，这是碧桂园上市后第二次筹备发债。公告亦显示，自公司2007年4月20日在香港联交所主板上市以来，公司未曾进行任何集资活动。

　　去年10月29日，碧桂园曾宣布向海外发行一次性还款的优先票据，最初意向规模为15亿美元，后压缩至10亿美元，用于开发新项目和偿还中银香港15亿港元短期借款。但受美国次贷危机影响，此次发债运作仅一周后即受困，部分已认购者退出，还有部分买家持观望态度，发债成本一度上升。最后，碧桂园不得不宣布推迟原定的优先票据发行计划。

　　首度发债失败后，碧桂园调整了发债计划。与此前发行的优先票据不同，可换股债券是指以其他公司股票为标的股票的可转换债券。当一些公司拥有其他公司的股票，急需资金，但又不愿以现价卖掉股票时，就可采用发行可换股债券。

　　认购债券的同时，碧桂园与美林国际还签订了现金结算股份掉期协议，这是尚未在A股市场出现的新工具，股份的总值最高达2.5亿美元。根据该协议，若最终股价高于初步价格，碧桂园向美林收取差额；若最终股价低于初步价格，则美林向碧桂园收取差额。

　　碧桂园则认为，股份掉期有助于对冲股份现价的波动，并有意将来在公开市场直接回购股份。碧桂园董事会相信，按现行市价购回股份将会推高公司的净值和每股盈利。

　　早在碧桂园2007年5月28日举行的股东周年大会上，公司股东通过普通决议案批准董事在若干条件达成后行使权利购回股份。

　　和美林签订对赌协议后，若日后碧桂园股价上升，则股份掉期对手须向本公司支付款项，款额参照日后市价与股份掉期当日2008年2月15日前后市价之间的差额厘定，反之亦然。因此，若碧桂园日后在公开市场上购回股份，则股份掉期将对冲未来股价。而任何情况下，股份掉期均会以现金结算。

　　合算起来，假设现行股价保持稳定，则股份掉期及拟定未来股份购回，将透过减少发行所得款项净额和因债券获全数转换而须发行股份数，来减轻日后债券获全数转换而造成的潜在摊薄影响，若债券获转换，则新股份的实际发行价因而上升约14港元。

　　碧桂园首席财务官伍绮琴女士说：“此次交易使我们可以更主动的管理公司的资本结构，并让集团为未来扩充业务作出更灵活的财务安排。”

　　伍女士续称：“碧桂园的业务继续表现强劲，全国各地项目开发进展顺利。本公司于春节十天期间销售业绩喜人，总成交金额约达人民币 8.5亿元，当中碧桂园凤凰城项目持续热销，成交金额约达人民币2.8亿元。”

　　谢国忠：高成本融资代价不菲

　　债券到期后，除非先前已按债券的条款及细则赎回、转换或购买及注销，否则碧桂园将于2013年2月20日赎回各债券，赎回价相等于债券的人民币计值的美元等值乘以121.306%。

　　前摩根士丹利首席经济学家谢国忠在接受本报记者采访时表示，“碧桂园将为此次融资付出高昂的成本，加上人民币升值因素，此次碧桂园融资成本远高于20%。”

　　谢续称：“土地成本和融资成本的不断加大，蚕食着企业的利润空间，而目前对于大多数房地产企业来说，不得不进行的高成本融资是为了令企业活下去，而非‘赚钱’。”

　　而中原证券房地产分析师魏博认为：“在宏观调控导致行业走势不明朗的情况下，发债对三方都好，不稀释现股东收益，债权人不需承担房价下跌等导致的偿债风险，公司可以在信贷紧缩的日子里获得宝贵现金，正常开展业务甚至展开低价兼并。由于公司手中土地较多，对资金的渴求更加急切。”

　　穆迪将此次发行的可转换债券评级定为Ba1。Ba级在穆迪的9等评级中位列第5，意味着“含有投机因素，未来没有保障。”Ba级以下的债券通常被称作为投机性债券。修正数字1表示该债务在所属同类评级中排位较高。

　　穆迪副总裁兼高级信贷评级主任蔡承业（Peter Choy）表示，碧桂园发行可转换债券筹得的部分资金将用于偿还债务，因此不会对其债务杠杆水平产生实质影响。

　　而瑞银则在报告中指出，虽然相信内地今年首季信贷仍然紧缩及房地产成交量持续低企，但认为碧桂园发行5亿美元可换股债券的计划若成功，可给予市场一个正面讯息。

　　瑞银指出，碧桂园年初至今销售表现良好，加上2008年项目发展稳健，现阶段根本没有融资需要，相信此次集资主要目的是为现有贷款再融资，用作回购公司股份、锁定稳定借贷成本、减低股权被摊薄，并测试市场反应，为未来更大型融资计划做准备。

　　截至2007年12月31日，碧桂园已取得国有土地使用权证的可建筑面积约为3818万平米，已获得施工许可证的面积为910万平米。2007年全年，公司完成158亿的合同销售，超出全年预期目标。

　　公司人士亦对本报记者称：“相比前些年，2008年将成为公司发展最快的一年，将有十多个项目开盘，销售收入有望超过2007年。”